期債 出現一定程度的回調

2021-11-17 07:07:31 來源:

  近一個月以來,十年期國債期貨主力2112合約價格最高達到100.155元,較前期低點上行約1.5元,而十年期國債活躍券210009利率一度向下突破2.9%關口,下行幅度最多達到15BP。主要原因是進入到11月后,商品價格下行放緩,并逐漸表現出企穩的跡象,同時投資者對基本面的預期有所調整,債市出現一定程度的回調。

  商品價格下行放緩,地產板塊吸引市場目光。過去一個月,在全球能源危機的影響逐步擴大后,市場對通脹的擔憂逐步升溫,黑色系產品價格大幅上行,但是在監管層的精準管控下,工業品上游價格快速下行,使得通脹預期明顯降溫,不再制約貨幣政策的空間,這也是本輪債市上行的主要原因之一。而進入11月后,商品價格出現企穩跡象,10月官方制造業PMI為49.2,低于預期與前值,分項同樣不算樂觀,代表供需兩端的生產與新訂單指數雙雙回落,生產指數大幅下行1.1個百分點,新訂單指數連續3個月位于榮枯線下方。在此背景下,債市依舊保持強勢。

  其實,債市本輪回調的源頭來自信用債方面。在監管依舊嚴格的情況下,個別房地產企業難以在一級市場獲得融資,而房價回落以及房地產稅即將試點等因素導致住房銷售情況不佳,現金流承壓使得企業償債能力進一步減弱,從而使得信用債繼續承壓。而市場信心缺失則導致二級市場房地產信用債遭到大面積拋售,除去已知的面臨較大風險的企業,其余企業的現金流狀況相對較好,到期壓力并不大的房企債券也遭到錯殺。

  房地產作為我國最重要的資產類別之一,與國民經濟密切相關,在市場基本面預期悲觀的時點,如果放任市場情緒進一步發酵,連鎖反應有引發系統性風險的可能。因此,監管層出手穩定市場信心。11月上旬,個別地區召開房地產企業及金融機構等座談會;11月9日,中國銀行間市場交易商協會舉行房企代表座談會。市場情緒由此得到迅速修復,遭到錯殺的地產債價格迅速回歸至正常水平。從權益市場來看,11月9―10日兩個交易日內,申萬房地產指數日漲幅分別為2.79%、5.85%,幾乎收復了此前兩周的跌幅。而對于債市而言,市場開始預期地產政策的邊際放松,在寬信用預期抬升之下,國債收益率有所上行。

  最新公布的10月經濟數據顯示,工業增加值同比增長3.5%,略高于市場預期,但是新一波疫情并未完全反映,加上冬奧會臨近,生產可能繼續受到影響;固定資產投資累計增速低于市場預期,房地產增速繼續下行,基建低位企穩;消費數據是11月為數不多的亮點,但是消費修復的根本,也就是消費意愿和消費能力依然取決于疫情的進展,同時如果扣除價格因素,消費增速較前值依舊有所回落。

  根據以往經驗,在經濟承壓階段,監管層往往通過增加流動性來刺激需求,以起到逆周期調節的作用,但是這次筆者認為可能會有所不同。11月底,美聯儲正式開啟Taper,而考慮到近期持續攀升的通脹數據,對于提前開啟加息的討論也愈發熱烈。國內自2020年6月以來就一直維持著常規的貨幣政策,加上基本面的壓力,并不支持貨幣政策收緊。未來,中美貨幣政策周期可能出現錯位的情況,在海外流動性回收的背景下,會對國內流動性空間形成一定制約,而通脹對流動性空間的壓縮也不應該被忽視。

  

  圖為降息預期推升美債收益率

  與此同時,財政方面依然存在發力空間。從今年財政收入支出情況以及基建增速持續維持低位可以看出,從專項債融資到形成實物工作量中間存在時滯,除了專項債績效管理之下好項目稀缺外,還因為上半年穩增長壓力不大,跨周期思路下財政蓄勢待發。同時,財政支出也能夠轉化為銀行存款,緩解流動性壓力。(作者單位:南華期貨603093))

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